继世行调降今年中国经济增长预期后,4月17日IMF再度将中国今明两年的经济增长下调至8%和8.2%,并再度警示地方债和信贷高增长等带来的高经济杠杆风险。 当前中国公私部门的高负债杠杆确实需引起关注,但问题的关键并非债务杠杆的高低,而是经济增长所带来的增加值能否有效覆盖债务风险敞口,即若负债式实体投资的边际收益率高于负债成本,那么风险就是可控的,高负债不会引发经济的健康风险。 就目前中国宏观经济数据看,风险确实不容小觑。从一季度宏观数据显示,7.7%的GDP增长弱于预期,投资和消费也弱于预期,反映总需求萎靡正拖累经济增长进程。而需求不足背后实际上隐藏着更深层次的供给约束:由于人口红利和全球化红利日渐式微,目前中国经济发展可能已处于生产可能性边界,潜在经济增速面临梯次下降风险。 具体而言,固定资产投资面临产能过剩和投资效率下降等多重困境,反映以信贷等负债投资驱动的经济增长已显边际递减态势。一方面,随着资本深化程度快速上升,投资边际效益逐渐下降,单位资本形成额所能支撑的GDP增量,自2000年以来呈下降趋势,最近5年更是一直在底部徘徊,意味着货币信贷供给对经济增长的拉动作用减弱。另一方面,产能大量过剩不但成为制约制造业企业未来投资的桎梏,而且使巨额信贷沉淀在固化资本上,酝酿了地方政府债务负担的潜在风险,增加金融体系的安全隐患。 消费快速增长则受到现行增长模式的约束。一季度消费增速下滑虽跟政府抑制三公消费等政策有关,但这恰反映经济失衡和收入分配失衡。2012年我国人均GDP为5432美元,全球排名第87位,但最终消费率却仅为49%左右,远低于世界平均水平,这凸显出了收入分配机制失衡,而更深层因素是增长模式问题,即以重工化投资主导的经济增长,使居民难以有效分享到经济增长的福祉。这意味着经济失衡是因,收入失衡是果。 而进出口贸易面临外部经济政治环境复杂、人民币继续升值及比较优势减弱等难题。从外部环境来看,由于主要央行极度宽松的货币政策措施、各国经济增长差异、发达经济体债务风险波动,国际资本跨国流动规模加大、方向转换频率加快,资本进出对中国贸易和国际收支的挑战上升。同时美欧财政紧缩、复苏减弱等,也对出口产生不利影响。 不仅如此,由于全球经济处于结构调整和再平衡过程,而美元可能重返升值周期,国际金融市场格局或将出现深层次的变化,比如大宗商品价格波动加剧,资本从发达经济体流向新兴市场国家的格局弱化等。同时,随着3D打印、纳米技术和数字技术的快速发展,国际分工和贸易体系正在转型,经济全球化的红利可能从新兴市场国家向美国等发达经济体转移。这意味着中国需以开放的心态,去迎接甚至驾驭国际分工和贸易的新格局。 由此可见,目前中国经济遇到了总需求疲弱和潜在增速放缓的双重考验。这种双重考验预示着继续依靠高负债杠杆撬动经济增长,将可能出现积累的债务风险跑赢经济绩效等问题,进而导致IMF等不断调低中国经济增长预期。当前决策层已充分认识到这点,并在致力于以改革激活经济潜在增长,而非倚重投资的拔苗助长。
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