资料照片

    一直备受市场追捧的定向增发正在逐渐褪去光环。截至日前，两市发布定向增发预案的上市公司近400家，与去年全年的233家相比增加了5成以上，定向增发公司增发价破发的现象时有发生。
　　面对仍然旺盛的实体经济融资需求，引入PE投资中常见的对赌条款，变相将风险自担的股权投资模式异化为本金安全固定收益产品正成为许多公司和投行吸引投资的“安全垫”，专家分析认为一味追求单纯的股权投资模式变更并不可取，监管部门应有所作为。

　　定向增发屡屡被弃　风光不再

　　中国国旅14日发布定向增发预案后，公司股价从11月6日收盘价31.66元跌到了28.49元，开盘后不到1小时冲向了跌停。上证所交易公开信息显示，机构大量卖出是导致中国国旅跌停的直接原因，14日卖出前五席位均为机构专用，合计卖出7380.16万元，其中卖出榜第一位的机构卖出了2288.92万元。而在买入榜前五席当中，一家机构买入了1139.6万元，海通证券国际部位居第四位，买入854.7万元。
　　从月初的中泰化学到南京熊猫、新海宜、铜陵有色、国电南瑞、平高电气、准油股份。11月7日完成定向增发的大有能源以20.84元/股的价格增发了3.6亿股，而其最新收盘价仅有16.26元，意味着参与定向增发的投资者已经浮亏21.98%。11月6日实施非公开增发4173万股的浙江震元，其最新收盘价12.69元，跌破了增发价。
　　在10月以来定向增发公司发行价与最新价比较图示中可以看出，截至11月19日收盘时止，17家上市公司中，有11家公司的股价跌破定向增发价。
　　如平高电气11月12日公告称，拟以每股7.31元的均价，向控股股东平高集团非公开发行不超过3.2亿股，平高集团拟采取资产、债权及现金认购相结合的方式进行认购。
　　其中，资产认购部分为平高集团持有的高压、超高压、特高压开关配套零部件相关经营性资产，该资产作价预计不超过9亿元。部分股份由平高集团以14亿元现金认购，用于平高电气天津智能真空开关科技产业园项目及补充公司流动资金。债权认购部分为平高电气根据相关政策收到的应转为国有资本金的重大技术装备进口退税税款3305.56万元。然而，该方案披露当日，平高电气股价放量大跌，盘中触及跌停，收盘跌幅收窄到6.59%。
　　据了解，在390家已经公布了定向增发预案A股公司中，剔除未通过和停止实施的预案，347家公司里有122家收盘价跌破了增发价或预案价下限，占比达44.2%；今年以来，在实施了定向增发的114家公司中，更是有67家公司复权后的股价跌破了定向增发的发行价，占比高达58.8%。

　　“折扣”吸引力降低　定增风险加大

　　市场对于增发反应平淡，让不少投资者蒙受损失，这也使上市公司的增发举步维艰。部分公司只好修改增发方案，实际募资和增发价均有所调整。
　　江西水泥14日披露的增发实施报告书显示，此前计划6.3亿元的募资规模，本次增发实际募资净额仅为1.24亿元，再融资规模大幅缩水。江西水泥的整个筹资历程一波三折。中航电子去年11月曾推出增发方案，拟募资34亿元投向“航电系统领域产业化”等项目，然而由于认购不足，中航电子本次增发募资额只有6.6亿元，缩水至原来规模的18.5%。
　　好买基金研究中心研究员武晓江指出，定增产品其实也相当于一种概念或者题材炒作，一旦市场环境不好或者不符合预期，定增项目破发，产品净值下跌也不可避免。他认为，最大的风险在于定向增发产品往往很难进行风控。
　　博弘数君总经理刘宏表示，定向增发产品的风险控制一般只能做好事前管理，将一些不合理的项目进行剔除。而产品募集了资金之后，一般都是一次性满仓买入某一只或者某几只定向增发股票，之后则要面对长达12个月的锁定期。
　　中投顾问宏观经济研究员白朋鸣分析指出，国内A股市场下行走势明显，短期内难有企稳回升迹象，上证指数欲跌破2000点，整体融资环境严重恶化，定向增发很难受到投资者热捧。同时，A股投资价值较低，股民入场后多被套牢，损失金额较大，普遍对上市公司丧失信心。
　　白朋鸣说：“目前来看，尚无实质性举措能够帮助股票市场逆转颓势，上市公司定向增发难不可避免。不过，证监会可以通过打击内幕交易、清理垃圾股、严格上市流程等方式净化资本市场，在部分程度上缓解投资者对A股的抵制情绪，为企业定向增发奠定良好基础。”

　　保增发固定收益化成新“安全垫”

　　针对目前定向增发行情，多家投行人士透露，目前有部分公司通过引入PE投资中常见的对赌条款，变相将风险自担的股权投资模式异化为本金安全固定收益产品，成为保增发的一种新手段。
　　多家投行人士表示，大股东向投资人承诺认购者将获得一定份额的保底收益，目前，10%左右的收益承诺是业内默认的“标准”。
　　一名业内人士表示，由于2011年下半年行情不好，多方动员后仍然未能完成发行任务，一年下来，这些解禁股大面积亏损，影响了投资人的投资意愿，现在投资者都回避权益类投资，转而追求绝对收益。如果不把定增做成固定收益产品，根本发不出去。这也意味着，定向增发市场正逐步走向类固定收益的投资市场。
　　数据显示，10月1日至11月30日，剔除仅向大股东定增个股，共有19家公司的定向增发股票解禁上市。在已经解禁的13只个股中，9家公司的股价自解禁日起，无一时点高于发行价，而京新药业的定增投资亏损幅度更是超过30%。而未解禁的个股中逾50%处于浮亏状态。此外，2011年中发行的定增产品大面积跌破净值，部分私募产品的净值更是跌破0.7元一线。
　　资深业内人士介绍，随着越来越多的一级市场资金涌入二级市场，他们也将一级市场惯用的对赌协议引入到定向增发中。对赌条款的内容没有标准合同，会依据每家公司的基本面情况进行个性化设计。如果上市公司为国有企业，则其履约实力和诚信度更被投资者所接受；如果上市公司主体为民营企业，公司实际控制人在签署相关协议的同时，还需提供相应的资产抵押甚至拿出真金白银成立信托产品；如果解禁资金量小于5亿元，在定增股解禁之日起的20个交易日内，股价均价高于发行价的10%以上则对赌协议失效，反之则需补偿认购方。
　　白朋鸣认为，对赌条款并非适用于我国所有上市公司，国内对资本较为宽松的监管体制会恶化对赌的负面作用。A股市场的核心问题并非引入对赌条款就能解决的，其长期以来无法正确反映实体经济，监管部门应给予高度重视。证监会则应从根本上肃清股市中存在的制度性缺陷，而非一味追求单纯的股权投资模式变更。