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| 2009-09-23 作者:本报记者 刘振冬 来源:经济参考报 |
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面对当前亦喜亦忧的宏观经济数据，研究机构、经济学家反而对未来预期的分歧更大。乐观者认为，中国经济四季度将开始强劲反弹，二次探底已成为小概率事件；悲观者则认为，受制于外部环境的依然不确定性，以及中国经济结构调整的高难度，未来的复苏之路可能依然充满波折。记者就此采访了国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松。
记者：当前市场对四季度的反弹预期很高，但对明年经济走势预期的分歧很大，您对未来的经济走势如何判断？
巴曙松：2009年的四季度本身就会有十分强劲的复苏，如果美国经济的复苏可以带动出口的恢复，这种复苏的强度还更大。从目前的各项数据计算，2010年1季度的经济增长率将会超过11%-12%，2010年二三季度与2009年二三季度同比会有轻微下降，但是同比下滑不会太大。预计2010年CPI预计3%左右，依然属于较为温和的通胀。而且，实际上，对于一个更为强调结构调整的经济环境来说，温和的通胀对于推动结构调整具有十分积极的意义。弗里德曼认为对于美国这样的发达经济体，2%-5%左右的温和通胀是合适的，对于中国这样经济结构迅速调整的经济体，应当也有一定的容忍度，同时积极推进结构调整。
记者：在上次亚洲金融危机期间，中国经济反弹后又出现了二次探底，这次会不会同样出现这一现象呢？
巴曙松：从近期公布的一系列数据看，市场一直担心的出现1998-1999年亚洲金融危机时期的所谓二次探底问题的风险在降低，这主要因为新开工项目增长依然强劲；因为票据融资规模的到期和替换，2009年下半年流入实体经济的信贷数据依然不低。尽管七八月份信贷投放只增长3559亿元和4104亿元，但由于当期票据融资减少2500亿元左右，因此每月流入实体经济的信贷依然高达6000亿元以上。同时，政府高度关注投资带动的需求向市场驱动的需求的转换，并且在积极降低准入门槛来刺激民间投资的活跃，出口的回复也可能在外部经济的带动下较早复苏，房地产市场2009年8月份的数据较预期更为乐观。
记者：您认为明年是否依然会保持这种宽松的流动性局面呢？
巴曙松：从政策操作角度看，以及政策的连续性出发考虑，2010年依然会保持适度宽松的货币政策，同时会更为灵敏地进行动态微调。从信贷增长目标看，因为2009年新开工的一系列项目往往涉及的年限较长，因此，2010年预计信贷增长速度依然会不低，预计在8万亿元左右。在具体的政策工具上，估计更多的采用的是公开市场方面的数量型操作，因为这种操作更为市场化，也更为容易进行动态微调。
记者：可是为什么在经济决策部门不断重复继续保持适度宽松的货币政策大背景下，市场对流动性压力的担忧反而越来越大？对政策退出的预期越来越高呢？
巴曙松：这是因为市场进入宏观数据与政策退出的博弈与波动时期。无论是全球还是中国，在实体经济稳定复苏之后，必然会面对扩张性政策的退出问题。
从这个意义上说，2010年，或者更早一点，在2009年底时，整个市场会进入一个十分有趣的博弈时期，可以大致归结为是宏观运行数据和政策退出的互动博弈，这种博弈的不同格局，会导致市场的大幅波动和震荡。具体来说，如果经济复苏的数据十分强劲，可能会对资本市场形成基本面的强劲支持，同时，这种强劲的复苏也同时会带来强烈的扩张性政策退出的强烈预期，也成为推动市场下调的重要力量。
从这个意义上说，尽管金融危机最为恐慌的时期已经过去，但是，随着经济的逐步复苏，以及可能出现的政策调整的预期，金融市场可能正在进入一个摇摆幅度加大的时期，也必然是一个比较颠簸的复苏历程。应当说，这是全球金融市场都面临的一个问题。
从中国来说，政策的调整实际上已经在开始进行，大致可以划分为：从反危机的超常规扩张政策，转向适度宽松的货币政策；其次的阶段才是从适度宽松的货币政策，转向中性；只有出现显著的通胀压力时，才可能从中性转向紧缩。这个转换的时机、力度、以及对市场预期的引导都十分重要，如果力度把握不当，很可能导致市场的大幅波动。
记者：在已经明确踏上复苏之路后，中国是不是应该着手推进结构调整呢？
巴曙松：在实体经济企稳复苏之后，对于结构调整的主题日益重视。不过，在当前的国际国内经济环境下，结构调整的难度不能低估，制度惯性依然巨大。
如果到2010年上半年出口在美国经济复苏带动下复苏，届时，带动中国经济增长的主要动力，依然还是出口，还是房地产，还是居高不下的投资。届时美国经济可能依然还是走的高负债、高消费的道路。如果到2010年出口重新成为经济增长的重要动力，那么，中国就必然只能被动加大外汇储备中美元的购买，中美经济之间的不平衡状态会依然存在。
这种不平衡的增长格局，可能有其内在的一些合理性：(1)中国正处于城市化快速推进的时期，特定的人口结构使得高储蓄率可以支持这种高投资：(2)从中国经济的杠杆率水平看，从2009年底开始，中国经济开始了新的一轮再杠杆化过程，从目前金融体系的支持看，目前中国的再杠杆过程是可以持续的。从中国经济发展的历程看，往往是在经济强劲扩张的时期，企业因为盈利能力强而往往杠杆水平下降，而在经济调整时期，因为政府政策的推动以及实体经营方面的原因，企业和居民的杠杆率往往会上升，这种上升往往会持续一段时间，目前看这种再平衡过程还会持续。(3)与全球产业相比较，中国的出口依然具备优势。经过危机的洗礼之后，中国的出口在主要经济体的市场份额还上升了，同时，除了对一些显著产能过剩的行业出现了降价出口之外，不少细分行业的出口出现了价升量升、定价能力有所提高的格局。从历史比较看，出口的回复历程与亚洲金融危机时期的波动历程有些类似。
记者：当前的这种增长格局是否使中国的经济呈现强周期特征，使得中国的资本市场波动性更大？
巴曙松：尽管从趋势上看，中国经济已经进入强劲复苏的阶段，但是，从中国经济的各种增长格局看，经济金融体系内在的共振机制容易导致市场波动幅度的加大。
具体来说，有如下几个方面的原因是值得关注的：(1)支持中国经济增长的主要动力还是投资和出口，而投资和出口则是波动幅度相当大的，这种增长格局就决定了中国经济容易大幅起落的特征，相应对金融市场也会产生深刻的影响，上市公司的估值受到经济周期不同阶段的强烈影响，以至于中国的机构投资者必须高度关注宏观数据及其波动趋势；
(2)在主要的商业银行都基本完成股份制改革和上市之后，这些银行的经营行为日益具有趋同性，相互之间的激烈竞争促使银行之间的市场份额等的排名变得十分重要。这就使得不少的银行几乎同步迅速扩张信贷，又几乎同步收缩信贷，必然导致信贷的大幅波动，从而影响到市场的波动。在银行间市场也往往如此，因为这些主要的市场交易主题的资金紧张或者宽松的方向往往是一致的，这种一致性和趋同性容易导致市场的大幅波动；
(3)在资产管理市场上，资产管理机构投资策略和投资组合等严重趋同，这种趋同十分容易导致市场的共振和大幅波动。尽管市场已经意识到单边市场的种种缺陷，但是，到目前为止，中国依然没有能推迟股指期货等风险管理工具，市场的机构投资者也很容易形成共振。
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