日前,欧盟央行对货币政策取向基本达成一致,将基准利率或再融资利率最低降至1.00%,如果仍需继续放松则采取非常规货币政策,即央行将开展针对商业票据、公司债等其他领域的政策操作,包括直接购买商业票据和公司债等。这些被称为非常规货币政策。但欧盟央行也明确表示不会针对各国国债采取措施,也即欧盟央行不会直接购买欧元区各国国债,这与美联储购买3000亿美元国债、日本央行每月定量购买国债、公司债等具有明显差异,欧盟央行行长特里谢表示“在G7会议上不得不解释欧美之间存在的差异”,那么这些差异背后的基本背景是什么呢？

    非常规货币政策的基本背景

　　美联储自2007年次贷危机全面爆发之后,首先开始了商业票据的大量政策操作,其商业票据工具一直延续至今,并每周高达1000多亿美元,央行大量鼓励银行将持有的票据贴现给央行,无疑在危机恶化的形势下对于缓解银行流动性具有典型意义,而且美国商业票据市场发达,次贷危机以来虽有所萎缩但其整体流动性仍保持较好状态,甚至一些金融机构还在危机过程中加大发行金融票据力度以融资,这些都是央行商业票据工具取得的实效。
　　问题在于,美联储收进大量商业票据会怎样处理呢？受危机影响多数银行不可能在短期内回购其贴现的票据,甚至可能永远不会再回购这些票据,那么美联储通过商业票据工具所收进的大量票据最终就将直接持有企业债务,包括金融机构的债务,或者说商业票据工具将银行从债权方解脱出来,而把这些对企业的债权转到了央行。
　　从实际情况来看,美联储持有这些票据之后,往往将其债权转给了美国财政部,美国财政部再以减免企业债务的形式,向这些企业和金融机构注资入股,也就是说,目前美国财政部的TARP计划、救助通用、克莱斯勒等行动,很大程度上是以减免其票据、债券等债务的形式完成的,而没有发生实际的流动性的巨额转移,其中央行作为财政部的总账簿发挥了巨大和直接的作用,作为财政和货币政策的联合行动,减免债务即是非常规货币政策真实的基本背景。

　　公司债与国债、抵押贷款债券

　　非常规货币政策除了商业票据和金融票据,还包括美联储和英国央行的直接购买国债和抵押贷款债券,以及日本央行自行实施的购买公司债等,这与各国的实际金融市场结构直接相关。美国抵押贷款债券所代表的资产支持证券市场规模巨大,因此,美联储的非常规货币政策开辟了购买资产支持证券工具,这些资产支持证券包括“两房”债和“两房”担保债,其最终政策取向是直接针对房利美和房地美减免债务、换取股权和救助的,也包括一些“两房”相关企业等。实际上,“两房”债券可以看成是一种非常特殊的公司债,而且是有抵押的公司债。
　　在危机最初,很多金融机构将一些优质债券抵押给了美联储,这里面应该包括大量公司债,美联储开辟紧急接待工具之初就可能会考虑未来如何处理这些抵押品,那么,目前TALF工具进展迟滞、负通胀的多重困局之下,美联储就极有可能采取措施直接购买这些抵押品,实际上就是将非常规货币政策尽可能地向各个领域延伸。而日本的非常规政策就直接指向了公司债,英国则基本上追随美联储的步伐,同时在抵押贷款债券和票据领域展开非常规政策行动。
　　对于央行购买国债,似乎与非常规政策相比还有区别,因为欧美国际都是由财政部代表政府发行国债的,其中一部分即存放于央行由央行销售,这样央行作为财政部的代理和账簿,对于国债操作、包括销售和回购应该还属于正常的货币政策范畴,只不过在危机恶化的形势下其具有特殊的积极意义。而美联储实际购买的国债多是在今后两年到期的,与其通过各种工具借贷出去的国债相冲销,将对银行机构产生更积极的意义。

　　欧盟非常规货币政策的推测

　　对于欧盟央行来说,其非常规货币政策也是包括商业票据、金融票据、公司债和抵押贷款债券等内容的,但欧元区国债差别显著,未来只有欧盟统一金融市场取得实质进展,欧盟央行国债操作的空间才会扩大。同样,欧盟票据和公司债市场与美日等国差别也很大,欧盟央行与企业和金融机构之间还隔着各国央行,其非常规货币政策绕不开各国央行的协调参与,如果欧盟央行和各国央行在监管改革的方向下形成新的更严密的监管和政策体系,那么实施非常规货币政策的条件和规模都是很可观的。向企业和金融机构减免债务、释放流动性的空间也是很大的。而且欧盟资产担保债券市场发达,最近瑞信在瑞士央行协调下发行了巨额资产担保债券,因此欧盟央行还可能将非常规政策用于资产担保债券领域,这对于目前经济形势较美国稍好、通胀下降幅度稳健的欧盟经济来说,将是十分宝贵和难得的。