导语：继续支持中小企业创新发展，深化新三板改革，设立北京证券交易所，打造服务创新型中小企业主阵地。国家这些举措释放出了重要的信号。那么，北京证券交易所的设立将会为我国资本市场带来怎样的改变？中小企业又将从中获得怎样的发展机遇？就相关问题，我们邀请到中国政策科学研究会经济政策委员会副主任徐洪才进行分析。
中国网：徐老师您好，首先很高兴能够邀请您做客我们的节目，先和大家打个招呼吧！
徐洪才：大家好！主持人好！
中国网：自2013年正式运营以来，新三板已经发展成为资本市场帮扶中小企业一个非常重要的平台，而深化新三板改革也是更好地帮助中小企业发展壮大的内在要求。首先，请您带着我们回顾一下，新三板市场都经历了哪些比较主要的改革和探索？
徐洪才：所谓新三板是由老三板演变而来的。老三板里包括两个系统：一个叫STAQ系统（全国证券交易自动报价系统），一个叫NET系统（由中国证券交易系统有限公司开发设计），还有一块是从沪、深交易所退市的这些企业，加在一块儿的这三块叫“三板”。
STAQ系统是在（20世纪）90年代初和沪、深交易所同步（建立）起来的，（20世纪）90年代（成立了）两个交易所和两个网络（系统），就是STAQ和NET。后来市场萎缩了，到1999年的时候（这两个系统）就关停了。进入本世纪以后，由于还有一些历史遗留问题，再加上退市的企业，加在一起就形成了这么一个特殊的老三板。
后来我们觉得可以把它改造一下，作为中小企业投融资的一个平台。在新三板改革之前，它门槛比较低，最多的时候，挂牌的企业有1万多家，你想一想，过去三十多年，我们沪、深交易所加在一起（挂牌上市的企业）才4000多家，就仅仅这一个（改革前的新三板）就1万多家，其由于挂牌企业参差不齐，就需要规范，（所以）原来的交易规则是对投资人有适当的门槛，也就是说这些企业由于管理不规范，公司治理不规范，未来经营的不确定性和风险很大。因此，就（对投资者）设置了一定的门槛，即（只有）少数人、大户、机构投资者可以参与市场。因此，就出现了有行无市这样一种情况，其融资的功能、投资的功能都难以充分体现，融资的规模很小，交易量很小，市场的价值很难体现。因此，在几年前，我们就采取分层式的改革，就是分门别类，好的、中不溜的、差的，给它进行分类。分类之后就形成了基础层、创新层和精选层，那就优中选优，里面还真的有一些闪光的金子，有发展潜力的企业。但是，像创新层，特别是精选层（当中的一些企业）素质很高，有发展潜力，但由于市场功能有缺陷所以不得不转板到沪、深交易所（上市）。
在沪、深交易所里，创业板里起步比较早一些，是在本世纪初，2009年成立的，科创板是最近几年在上海成立的，那么这个定位是不同的，我们精选层的这些好企业最终要重新到沪、深交易所上市，这就好像我这个大学里没有硕士点，没有博士点，所以只能考别的大学。
但我们中小企业的这种融资需求是刚性的。什么意思呢？我们说国民经济的发展需要一些顶天立地的大企业，但是更需要铺天盖地的中小微企业，这是我们经济发展的基础：增加就业，促进经济增长，提供税收。而且大企业也是从小企业成长起来的，但企业融资周期决定其在不同的生命周期当中有不同的风险特征，同时又有不同的融资需求。而我们在新三板这个市场里恰恰缺少这个功能。所以，就出现了千军万马奔独木桥的这样一个局面，大家都挤在沪、深交易所了。所以，道路很拥堵。
我们现在赋予新三板一个新的功能定位，给它升级，成立北京证券交易所，我觉得这是国家层面的一个重大战略举措，更重要的是，新三板本身，北京这个市场本身是迎来了一个新的历史机遇。
中国网：一个新的发展机遇。
徐洪才：对。
中国网：那么北京证券交易所在设立之后将如何助力新三板进一步深化改革呢？
徐洪才：首先，原来的这个股权转让系统，坦率地讲，它属于一个场外市场，和沪、深交易所这种集中的，大规模的交易（市场）是无法相比的。那现在给它升格为和沪、深交易所相提并论，三足鼎立，这个层次不一样了，就是说你本来是个普通大学，现在有重点学科了，有硕士点，有博士点了，那么这个层次就不一样了。因此，参与的投资者，还有未来的资金层面，特别是整个运营的制度体系，像上市、交易、退市，还有持续的监管等等，这些制度层面可以说跟沪、深交易所比较接近了。
当然，我们也会有很多创新，就是根据其本身的功能定位所决定的，我们有一些新的做法。由于这个交易市场本身是升格了，所以，未来交易所会大幅度地增加，吸引本地、京津冀地区，以及全国的优秀中小企业到这儿来进行“深造”，通过融资加快发展。与此同时，投资人也可以分享这些中小企业的投资回报。
中国网：其实我还关注到一点，北京证券交易所在设立之后，它的交易制度还是延续了之前精选层的比较灵活的交易制度：新股票上市首日，不设涨跌幅限制，从次日开始是30%的涨跌幅限制。这样的设置传达了一个什么样的信号？
徐洪才：我觉得这是向市场化方向又大大迈进了一步。为什么这样讲呢？原来我们沪、深交易所的交易是比较谨慎的，有涨跌停板制度，而且幅度是10%，ST的一些股票（涨跌幅是）5%，是严格控制的。后来注册制改革，在创业板、科创板进行试点以后，逐渐和国际接轨。比如港交所，美国的纳斯达克、纽约证券交易所就没有涨跌停板制度，当天涨个100%、1000%也没问题，当天的股票从山峰跌到谷底也行，它从制度上是允许的。但是前提是信息的充分披露，那么投资人自己要承担风险。
因此，投资人就要自己擦亮眼睛了，选择物有所值的股票和投资标的。（投资人）要充分地研究挂牌上市公司的基本面。但是投资人也有羊群心理，一哄而起。所以，机构投资者，特别是像原来新三板里的做市商，作为机构投资者更加理性，而且了解内部信息，对（所投资）公司的基本面，未来的经营管理，市场的前景，（公司）发展的前景，盈利能力有深刻的理解。因此，他（机构投资者）在里面起到引导作用，引导大家理性地投资，同时资金也会合理地流动，流到那些有成长性，有投资回报的企业。那些烂的企业通过优胜劣汰，将遭受市场的抛弃。而涨跌停板就限制了它的供给和需求，以及投资者的这种自由的选择。
所以，放开的幅度更大，应该说是个机会，对于有眼光的那些投资人（来说），（他们）发现了这个公司的潜在价值，持有以后，可能有一天涨幅会非常惊人，但是要选错了对象，可能亏损就是巨大的。所以，大家一定要审慎地投资，科学地进行投资决策。
中国网：那在北京证券交易所正式成立以后，它的发展定位是什么样的？
徐洪才：它的定位很特别，主要是（服务）“专精特新”的创新型企业。因为未来中国经济要靠创新驱动，中小微企业（虽然）良莠不齐，但是有一些做得比较专业化、精细化、特色化、新颖化的，有一些独门绝技和核心竞争力的这些企业需要鼓励发展。未来，我们要鼓励这些“专精特新”的企业快速成长，但是他们仅靠银行贷款是“不解渴”的，银行很难承担这种风险。而且这些企业又不够格到创业板或科创板上市。因此，我们打造一个新的平台，让他们能够融通资金，这样我们在制度上就有很多的灵活性了。不像是沪、深交易所，就是企业上市融通资金需要等很长时间，但融通的资金一时半会又用不了，又浪费了。
中国网：在组织形式上，我们注意到北京证券交易所和沪、深证券交易所之间也有些不同，北京证券交易所是由全国股转公司出资设立的公司，那采用这样一个组织形式是出于什么样的考虑呢？
徐洪才：交易所有两种组织形式，一种是会员制，一种是公司制的。沪、深交易所是会员制的，那么它们提供一个透明的，规范化的交易的场所，广大的会员企业，包括证券公司、中介机构，在这里面公平竞争，交易所提供服务。也有公司制的，公司制其实在国际上是主流，像香港交易所，就是股份公司，甚至成为上市公司，像纽约证券交易所也是这种情况。公司制有很大的灵活性，可以更加市场化，决策更加灵活，有助于它的创新。
此外，全资子公司的形式其实也是根据实际情况出发的，因为它是把精选层升格为北京证券交易所，还有两个“考前预备班”或“补习班”，（也就是）前面的创新层和基础层，基础层当中好的（企业）选拔到创新层，创新层当中的企业通过历练、培育，一年以后，够格的就可以直接上市了。以前我们精选层里面的企业还要排队到深、沪交易所去上市。现在我看恐怕不必要了，（因为）我们这里已经有“硕士点”“博士点”，何必到别的地方去再拿学位呢？我们中国（市场）这么大一个体量，成千上万的企业需要融通资金，仅有上海、深圳这两个交易所是不够的。
从定位来看，北京证券交易所最大、最鲜明的特色就是定位于中小企业。以前沪、深交易所都是服务于高大上的（企业），这些中小微企业基本上是被边缘化的。现在（北交所）将会成为我们扶持、支持中小微企业发展的一个主要平台、阵地。同时，它会衔接几个市场，形成一个多层次的、自由畅通对接（的资本市场），其中一个就是（要衔接）沪、深交易所，另外一个是区域性的股权交易中心，应该说它们的发展潜力也不能低估。未来这种多层次的资本市场体系功能（将得到）进一步完善，弥补了我们金融体系的短板和不足，完善了市场功能，这对于市场体系的建设是有益的，更重要的是服务实体经济（方面），我们又多了一个平台和抓手。
中国网：在北交所正式设立之后，其与上交所和深交所之间的关系是怎样的？
徐洪才：首先，从功能定位上看，是有一些差异。从门槛来看，主板市场是最高的，其次是创业板、科创板。从它的战略定位来看，主板市场主要是那些蓝筹股，是成熟、大型企业的融资，相对来说风险比较小，但是回报也不会太高，因为成长性是有限的。成长性比较高的一个是创业板，一个是科创板。科创板更多的是定位于原创性的硬科技，处于国际创新的前沿，符合国家重大战略需求以及重大的民生关切的创新领域，这是它的特点。
深圳创业板更多的关注传统产业，例如一些新的技术的应用和改造，特别是一些基础创新，对现有技术的综合、灵活运用，个性化的运用以及商业模式、新的业态的创新等方面有所侧重。
我们北京证券交易所的定位跟这两个不一样，主要是“专精特新”。从门槛来看，北京这边从资产规模、营业收入、利润等要求上都低一点，同时，我们对它有一些灵活性的安排，比如说辅导期的时间可以短一点，融资的规模可以小一点，等等。
当然，我们对投资人也会采取适当性管理，不是大家一哄而起，谁都可以来。原来新三板要500万以上才能开户，因为（资产在）500万以下抗风险能力比较弱，就不建议进场了。现在（这个门槛）肯定要大规模地下降。这个还得要量力而行。
中国网：我们也注意到，北京证券交易所在设立之后也会试点证券发行注册制，和沪、深证券交易所是一样的，这次的北交所试点注册制将会对我们国家资本市场带来什么样的影响呢？
徐洪才：沪、深交易所前几年实行注册制已经有一些成功的经验，现在我们不必从头开始，可以拿来就用，这是我们的后发优势。但是北交所的定位不一样，同时在面向市场化、法制化、国际化发展的过程当中，我们有了新的经验，我们推出这样的证券交易所可以大胆尝试，可以把国际上一些成功的做法，一些在沪、深交易所还没做的事儿，我们在这边（北交所）可以做，这是完全可行的，这也是未来发展的必然要求。因为我们要向国际接轨，金融不断开放，那么在这种情况下，我们企业面向市场，那可以有很多新的做法。比如注册制，毫无疑问，这是国际通行的做法，就是让市场配置资源，投资人、融资方，还有中介机构都要各就各位，各司其职。
像沪、深交易所的科创板、创业板就是符合条件的进来，不符合条件的在门外等着。我们这边的情况又不一样，我们前面两个还有“预备队”，就是基础层和创新层，那么这中间会有一个有机的衔接。当然，也欢迎具备条件的一步到位，直接上（市）。因此，它是多层次、多元化的这样一种融资机制。
中国网：北京证券交易所在设立的时候就非常关注退市机制，强调要建立多元化的退市指标体系以及差异化的退出机制，为什么会这么关注退市机制？
徐洪才：有两点考虑。首先，颁发“出生证”同时准备好“死亡证”，这是市场的客观要求，生生死死，优胜劣汰，这是客观规律。只有“准生证”没有“死亡证”，这显然是不合适的，功能是有缺陷的。特别是高风险的中小企业“死亡”的概率非常大，要让它有序、规范地退出市场。过去，我们在主板市场，在沪、深交易所里主要通过资产重组，就是更多地鼓励并购重组，而不是那么鼓励直接破产、清算、退出，实际这里面有很大的问题，而且也不利于鼓励优胜劣汰。
好企业自然应该受到市场的奖励，多融通资金，低成本地融通资金，投资人（也应该）得到更高的回报。那么差的企业呢？那怎么淘汰？所以，我们（应该）把市场准入这一块给规范好，（在上市企业）存续的过程当中，正常化的运营机制也规范起来，最后也把退出市场规范起来，形成一个完整的服务链条，那么我们整个市场的功能就是完备的。
中国网：最后，我想问一个中小企业可能比较关心的问题，这次的新三板改革以及北交所的设立，会为中小企业带来什么样的机遇呢？什么样的中小企业未来有望在北交所上市？
徐洪才：首先，我觉得这是一个积极的信号，新的发财的机会来了，（因为）多了一个平台嘛，原来千军万马到深圳，到上海，道路太拥堵，现在开辟了第三条道路，新的平台正在搭建，那么大家可以到这儿来融通资金。
当然，也不是说一哄而起都能上，我们是有条件的，有选择的，要发挥中介机构专业化的作用，律师事务所、会计师事务所，特别是保荐人、证券公司要在其中发挥主导作用，要做好甄别。与此同时，好的企业在里面融通资金，加快发展，插上了腾飞的市场，会产生好的示范效应，吸引更多的企业。投资人挣大钱了，也会产生吸引力，产生示范效应。所以，这个市场本身是服务于我们中小微企业的，服务于实体经济的，对于未来的创新发展，对于未来的产业转型升级也会有帮助。更重要的是，弥补了我们资本市场体系里普惠金融方面的一块短板。过去讲普惠金融，大家都认为就是银行的责任，实际上我们证券交易所在直接融资这一块也大有可为。那么现在（通过）国家层面上，我们成立了这样一个平台，那么未来大家（可以）拭目以待，看看我们北京证券交易所能不能够提供更多的、高效率的一些新的符合中小微企业发展需要的，符合客观规律的金融服务。
中国网：最后谢谢徐老师今天给我们带来了非常精彩的观点和解读，再次感谢！
