上周，香港金管局入市干预港元汇率引起一些媒体的惊呼：“港元保卫战”打响了。其实，这种说法言过其实了，既夸大了香港金融市场的波动，也在一定程度上误导了观察香港金融市场的视角。

　　与其说金管局干预港元汇率是“港元保卫战”，不如说金管局利用这个契机引导港元利率正常化。当前市场最关注的并非港元汇价走向，而是由此开启的香港利率正常化及其可能带来的市场风险。

　　金管局副总裁李达志上周表示，入市是联系汇率制度的正常操作，并不意味联系汇率制度受冲击或不稳，外界无须反应过敏。

　　围绕着港元汇率波动和香港利率走向有几个关键问题。

　　首先，港元汇率疲弱是怎么来的？

　　港元汇率疲软的主要原因还是资金面的宽松。2008年国际金融危机后，多国央行推行量化宽松政策，全球热钱泛滥，一部分资金流入香港，按照金管局总裁陈德霖的说法，大约有1300亿美元流入香港，使得香港银行流动性过大，银行体系“水浸”，长期处于超低息环境。过去两年多以来，美国开启利率正常化，先后6次加息，而香港银行利率迟迟未动，使得香港和美国息差不断扩大，出现套利空间，许多投资者卖出港元买入美元从中获利，导致近日港元疲软，最终触及7.85红线。

　　其次，金管局入市干预，是不是说问题很严重？

　　这次入市干预，是2005年联系汇率制度优化以来，金管局首次出手入市干预，从这个角度来看，它是一个标志性事件。但港元对美元触及弱方保证本身没有严重与否的问题，关键是问题来了能不能有实力解决。从经济基本面来看，中国经济形势良好，香港特区经济增速在较高区间；从市场反应看，股市连续几日上涨，房价继续出现新高；从香港货币当局应对能力来说，香港实力已是今非昔比。1997年亚洲金融风暴期间，香港银行体系结余不过25亿港元，现在有1700多亿港元，捍卫联汇制的外汇储备也从当年896亿美元增至今年三月份的4403亿美元。退一步说，香港后面还有外汇储备全球第一的祖国做后盾。

　　第三，干预汇市怎么促成了利率正常化？

　　长期的货币宽松造成的超低息环境推动香港楼市狂升，成为香港经济重大隐患。作为独立监管机构，金管局奉行“自由经济体不干预市场”的圭臬，认为自己的使命只有维护港元稳定和支持银行体系，利率变动由市场决定。金管局不敢对市场利率轻易下手，并非看着资产泡沫不着急。当3月初港元汇价创新低时，金管局总裁陈德霖8日撰文表态，“希望市场人士不要误会金管局不愿看见港元转弱”，意思就是金管局乐见港元转弱，他接着说：“其实我们是期望在港美息差扩大环境下，港元流入美元，触及7.85水平，金管局出手，货币基础逐步缩减，为港元利息正常化提供条件”。换句话说，就是通过干预汇市，减少市场中的港元流动性，抬高银行利息，达到利率正常化。

　　第四，香港银行何时加息，市场有没有风险？

　　香港不少机构认为，利率正常化是一个缓慢过程，对市场影响不会太大，但对楼市预期会有影响。从上周五的市场即时反应看，影响确实相当有限。在金管局前三次入市后，银行体系结余仍有1730多亿港元，“水浸”几乎无改变；利率方面，银行同业拆借利率虽然全线上扬，但幅度轻微，最敏感的隔夜拆借利率升4.9个基点，至0.10857厘，与楼宇按揭相关的一个月利率上升5.55个基点至0.85625厘，三个月利率上升4.25个基点至1.21496厘，比起大型新股上市对资金的影响还要小得多。真正值得关注的是防止炒家借机制造市场恐慌。因此，金管局必须不厌其烦地与市场沟通，使市场保持理性，让利率正常化顺利推进。