自去年国务院“54号文”正式发布以来，已经有30多家企业披露债转股方案，涉及金额超过5000亿元，其中多数为国有企业，覆盖的行业主要包括钢铁、煤炭、化工等产能过剩较为严重的行业。时隔17年后，债转股重启，社会各界对其抱有很高期望，但现实中操作困难重重，需要采取有效政策措施破解之。

　　当前，各方对债转股实现企业、银行、市场多赢寄予厚望。

　　从目前已落地的项目看，债转股取得了初步成效。短期看，债转股降低了企业财务杠杆，企业付息债务明显下降。银行通过发起基金进行债转股，置换出企业的高息债务，降低了企业的财务成本，提升了企业的效益。长期看，银行作为实施主体成为股东后，将参与转股企业的决策，提升转股企业的公司治理水平，既有利于实现企业的长远发展，又保证了银行的自身权益。

　　从银行角度看，随着息差的收窄和中间业务利润的平均化，银行业面临转型发展，需要寻找新的业务模式。债转股为银行混业发展开了一个口子，为银行获取丰厚股权增值溢价收益提供了可能。商业银行换成投行的角色，将实现与转股企业共成长。

　　不过，也应该看到，在实际操作过程中，债转股也面临重重困难。

　　多数项目签订合作框架后停滞不前，真正落地的少之又少。究其原因，主要有以下几个方面：

　　一是退出机制不健全。银行参与债转股，目的不是长期持有，待企业盈利情况好转后，退出以实现超额投资收益才是目的。市场化债转股要求退出也要市场化。对于债转股后实现上市的股权，退出不存问题，难的是非上市债转股股权的退出，毕竟我国多层次产权交易市场还不健全。

　　二是持有期间收益难以确认。债转股后，企业经营状况存在不确定性，业绩波动是常态，未必能达到银行的预期收益率，股权投资能否实现溢价要在最终退出时才能确认。银行以基金方式参与债转股后，收取的管理费费率很低，持有期间面临收益测算和利润考核的难题。

　　三是资金来源的局限性。目前债转股的资金主要来自银行理财资金和市场化募集两个方面。银行的理财产品到期后要偿付本息，而股权退出周期不确定、回报不确定，从而加剧了银行资金的错配。而对于社会资金，由于回报率要求较高，参与的规模十分有限。

　　四是转股企业积极性不高。纳入债转股范围的大多是央企、大型国企和地方龙头企业，债转股后，由于股东增多、股权稀释，企业受到的制约增加、话语权下降，自然转股动力受影响。

　　五是加速消耗银行资本。《商业银行资本管理办法》规定，对于银行被动持有股权的资本占用，两年内风险权重为400%，两年后是1250%。虽然银行参与债转股是通过设立专门的实施机构，作为独立的市场主体运行，表面上与银行实现风险隔离，但是，在新的管理办法未出台之前，仍是穿透式纳入银行并表管理，大大占用了银行资本金。银行债转股落地金额越大，其资本消耗越大，资本考核时压力就越大，从而影响了银行的积极性。

　　六是目标企业难选择。理想情况下，债转股企业应为发展前景好、但暂时财务有困难的企业，特别是一些处于周期性行业或者财务负担过重、需要资金进行转型升级的企业。现实中，这类企业数量有限，前景难以甄别。银行若选择不慎，债转股后企业未能如期脱困，银行可能要承受更大的风险。

　　要克服当前困难，稳步推进市场化债转股，需要采取有针对性的政策措施。

　　第一，建立债转股企业股权交易市场，丰富债转股股权退出方式。债转股企业为非上市公司的，可以通过证券交易所上市或大股东回购等渠道实现转让退出，也可以利用并购、区域性股权交易市场实现退出。除此之外，还可以建立债转股企业股权交易市场，专门进行债转股股权的交易，为债转股股权退出提供新的、更直接的路径。

　　第二，培育合理的投资文化，有序打破刚兑，解决债转股募集资金难题。本轮债转股鼓励银行撬动社会资本，采取市场化方式募集资金。保本理财投资、信托、基金等收益较高，应当承担较高的风险，但由于当前投资环境中，刚性兑付并未真正打破，造成高收益、低风险的局面。建议有序打破刚兑，使风险和收益真正匹配起来，培育合理的投资文化，从根源上解决债转股的融资难题。

　　第三，设立债转股企业白名单，解决目标企业选择难问题。“54号文”只从原则上明确了正面清单和负面清单，标准难以把握。建议地方政府列出债转股企业白名单，锁定债转股企业范围，从白名单中选择目标企业进行债转股，避免为僵尸企业输血。

　　第四，完善债转股相关法律法规。虽然已有较为完备的公司法、证券法、企业破产法、公司注册资本登记管理规定等法律法规，为市场化债转股提供了重要制度保障，但也有一些跟不上业务创新需求、对新业务规定不明确、束缚实践的规定，需要进行完善。比如，国家工商总局对以债权作为出资的方式是否合理没有明文规定，需要明确，否则在股权变更登记时可能会有障碍。又如，关于《商业银行资本管理办法》对商业银行实施主体持有债转股股权风险权重的占比，可以根据例外原则，单独设置权重标准。

　　第五，建议对符合条件的债转股企业给予企业所得税、增值税、土地流转税、印花税、契税等税收优惠政策支持。

　　第六，加快各项配套政策落地。建议财政部、国资委、银监会、证监会、税务总局等相关部门加快落实相关政策，并密切跟踪、关注这些政策的执行情况，针对实施过程中出现的新情况、新问题，及时调整相关政策，完善相关配套。建议组建债转股巡视组，规范政府行为，避免地方政府政策性干预债转股市场化，变相进行“拉郎配”，确保债转股在市场化、法治化的轨道上平稳有序推进。(作者单位：中国东方资产管理股份有限公司战略发展规划部)