一面是上市公司连年亏损，一面是大股东通过重组实现资产大幅增值。
　　上市八年，*ST成霖（成霖股份）仅实现不到4000万的营业利润，最近三年更是巨亏2.36亿元。在多年进行大额关联交易、投资项目大幅亏损、大股东频频套现之后，如今公司濒临退市时间点，大股东又在操控一出“金蝉脱壳”的大戏。
　　按照目前已经公告的信息，且不论成霖股份作为制造基地为关联方创造了多少便利和利益，单单是凭借持有这家上市前净资产为3.31亿元企业的57.45%股权，大股东成霖企业（维京）股份有限公司在已经通过二级市场减持过亿元之后，还将在重组后获得4700万元现金、评估价6.24亿元的置出资产以及3700万股目前市值近1.7亿元的重组后新公司股份。

　　上市材料涉嫌误导

　　“事实证明，招股书中所谓的降低关联交易，到头只是空谈。”在一位曾在二级市场投资过成霖股份的投资者看来，很大程度上，成霖股份的定位就是大股东的制造基地，独立性存疑。
　　据了解，*ST成霖通过ODM模式主营水龙头、卫浴洁具，产品主要销往欧美。作为一家台资控股公司，成霖股份发展历程中长期采用“台湾接单、大陆生产、海外销售”的经营模式，即：公司从事水龙头等产品的生产，所需原材料通过成霖企业及其关联公司购买，产品通过成霖企业的关联公司向海外销售。这一模式，令*ST成霖长期处于产业链“微笑曲线”的最中段，公司毛利率偏低。
　　按照成霖股份的解释，由于国际分工和历史渊源，公司自设立之初到股份公司设立的较长一段时间内，在生产经营过程中关联交易较为频繁，金额较大。但按成霖股份当年招股说明书的说法，公司的销售部门将逐渐完善，独立面向市场从事销售业务；而且，自2001年至2004年，公司销售、采购等经常性关联交易比例逐年降低，产品销售的经常性关联交易比例从2002年的24.54%下降到2003年的19.44%、2004年下降至16.20%。成霖股份更是明确提出：“公司销售方面的关联交易比例规划为：2005年及以后不超过20%。”
　　然而，公司上市之后的实际情况给了这个规划一记响亮的耳光。翻看成霖股份历年年报，向关联方销售货物的比例从2006年开始就从未低于20%，该数据在2006年达到20.68%后，2009年已近30%，2011、2012年更是分别达到了32.51%和34.72%。
　　业内人士指出，在资本市场，大额关联交易之所以被投资者所诟病，主要因为这是大股东侵占上市公司利益的重要手法之一。事实上，早在2005年的招股说明书中，成霖股份就提示“不能排除其（实际控制人）日后通过关联交易等途径损害中小股东利益的可能”。尽管成霖股份一再强调“公司的关联交易规范、公允”，但公司招股说明书显示，早在2003、2004年，公司向关联方销售产品的毛利率就明显偏低。2003年，成霖股份向关联方销售产品毛利率为15.12%，大大低于当期总体销售的23%；2004年向关联方销售毛利率为16%，与当期总体销售的20.55%也有4.55个百分点的差距。2007年4月16日，深圳证监局出具《关于要求深圳成霖洁具股份有限公司限期整改的通知》，其中明确提出，成霖股份存在“关联交易定价依据不透明”的问题。
　　此外，鉴于2004年国际有色金属价格上涨可能带来的经营风险，成霖股份在上市材料中反复提及“有色金属价格上涨并不会导致公司成本大幅上升”。然而，上市之后，有色金属价格的涨跌却成为公司利润的“晴雨表”。
　　按照成霖股份招股书中的说法，尽管原材料成本占制造成本80%，但铜锭、锌锭等原料只占不到10%，而公司采购的铜零件、锌零件等材料，其采购成本也几乎不受有色金属涨价的影响。然而，与这一说法大相径庭的是，成霖股份上市当年的2005年年报中，就提到“受铜、锌等有色金属较长期间的持续性大幅度涨价影响，公司原材料成本大幅上升”；2007年年报更是直接提出“铜锌等有色金属的价格直接关系到本公司的原材料采购成本”，公司存在“原材料大幅涨价的风险”。

　　募投项目变“拖油瓶”

　　在关联交易“剪不断理还乱”、有色金属价格波动严重影响利润的同时，成霖股份的募投项目却在一改再改之后，非但未成公司的动力源，反变成业绩“拖油瓶”，成为近年公司严重亏损的重要原因之一。
　　2005年5月，成霖股份募资4.386亿元用于精品洁具生产园、扩建国内营销网络等7个项目。然而，八年过去了，这些上市公司曾做过详细可行性分析的项目，除了原“精品洁具生产园”项目变更为“青岛成霖科技工业园项目”外，其余悉数“流产”，剩余资金大多被用于补充流动资金。而耗资巨大并被寄予厚望的青岛成霖项目，却在投产后成了压垮上市公司业绩的重担之一。
　　2007年1月，成霖股份公告称，将“精品洁具生产园”项目变更为“青岛成霖科技工业园项目”。青岛成霖科技工业园项目以和关联方Globe Union Industrial (B.V.I) Corp.合资设立中外合资经营企业“青岛霖弘精密工业有限公司”和“青岛成霖科技工业有限公司”方式实施，成霖股份持有两家公司的股权比例均为60%。该项目总投资5.7亿元，计划引进国外先进的工艺设备，增添国产配套设备，形成年产高档水龙头及卫浴配件800万套的生产能力。项目预计在2011年销售额达到16亿元，利润12,731万元。
　　然而，在2008年，成霖股份新投资的青岛公司就由于产能负荷不足，出现较大金额亏损，青岛成霖科技该年净利润为-3,084.91万元；2009年，刚投产的青岛新厂产能利用率不理想；2010年为了维持工厂运转能力和培训生产线员工，青岛厂替母公司进行零组件加工，再运回深圳组装，青岛成霖科技当年亏损已扩大到6,215.89万元。
　　如果说之前青岛成霖的亏损还没那么惹人关注的话，到了2011年，成霖股份母公司ODM外销业务的亏损则令公司经营风险暴露无遗。公司坦言，“过去母公司ODM业务所产生的盈利能够支应国内内销业务的投资和子公司青岛厂产能利用率低落造成的亏损”，但在2011年，成本和汇率因素使得母公司本身ODM外销业务也产生亏损。这一年，青岛子公司合计亏损5700万元，成霖股份2011年营业利润更是亏损1.44亿元。
　　成霖股份一位已离职高管曾向中国证券报记者表示，从2011年开始，公司最重要的任务就是减亏，为此，公司进行了大规模裁员。翻开公开资料，2010年底成霖股份员工总数5686人，生产人员4539人；而到了2012年底，公司在职员工4666人，生产人员3047人。两年内公司裁员过千人，生产人员更是减少了1492人。
　　大幅裁员后，尽管成霖股份2012年财务数据相对改善，但青岛子公司2012年的亏损却增加到了9397万元的高点。为了进一步扮靓报表，成霖股份决心向自己的青岛子公司“痛下杀手”。2013年初，公司发布《关于青岛子公司缩小生产规模及相关事项的公告》，通过缩小青岛子公司生产营运规模、处置相关资产，来改善成霖股份合并报表的亏损。在完成相关处置后，成霖股份这项计划总投资近6亿元、预期年销售16亿元的唯一成行募投项目，将仅保留一个沙铸工艺制程。

　　大举套现 积极卖壳

　　与上市之初打造“国际一流公司”的宣传口号形成鲜明对比，在中小板挂牌八年间，成霖股份不但经营惨淡，如今更是披星戴帽，濒临退市边缘。然而，在企业经营不力的背景下，公司大股东却在解禁后连续减持，累计套现过亿元。
　　2010年1月11日至2012年4月27日，成霖企业通过二级市场出售方式累计减持17,167,765股，占成霖股份总股本的4.85%。其中，自2010年1月11日至2010年4月7日，成霖企业累计减持8,080,065股，占公司总股本283,540,517股的2.85%；自2011年7月11日至2012年4月27日，减持成霖股份9,087,700股，占公司总股本453,664,827股的2.00%。查看成霖股份二级市场走势，结合上市公司公告，保守计算，成霖企业从二级市场套现金额已超亿元。
　　经营不善没有阻挡成霖企业减持的步伐，但2013年面临的退市压力，却让*ST成霖吃不消。为求自保，2013年6月初，*ST成霖推出重组草案，试图在企业连年亏损、股东大额套现之后，为大股东的全身而退寻找出路。
　　分析*ST成霖的重组草案不难发现，重组后，成霖企业不仅将“独善其身”，更是能实现其资产的大幅增值。按照该重组草案，在通过资产置换、发行股份购买资产、股份转让等资本操作后，成霖企业将最终获得目前成霖股份扣除货币资金14,700万元以及位于深圳市观澜街道福民（宗地号为A924-0002）的土地使用权及其地上建筑物以外的全部经营性资产和负债为主的置出资产、重组方控制人支付的4700万元现金以及3700万股目前市值近1.7亿元的重组后新公司股份。根据中企华评估出具的资产评估报告书，截至2012年12月31日，此次交易中成霖企业获得的成霖股份置出资产评估值为62,359.32万元。
　　综合分析，重组后，成霖企业对成霖股份的股权投资，最终换成了近10亿元的现金+股权+资产；而在2005年之前，这笔投资仅体现为一家净资产3.31亿元企业的57.45%股权。上市八年间，成霖股份仅创造了不到4000万的营业利润，但对大股东成霖企业来说却可谓获益颇丰。尤其是通过此次重组，上市公司与大股东多年的大额关联交易将再无被深究的后顾之忧，成霖企业更将成功抽身，在将增值资产落袋为安之后，省却了“保壳”的压力。
　　然而，此次重组注入上市公司的资产是否真正质地优良？新东家宝鹰股份放弃IPO选择借壳上市的背后又有何考虑？本次重组又是否符合监管部门的监管思路？中国证券报将继续关注。